上市四个月股价翻三倍，君亭酒店“蛇吞象”式收购潜藏风险

可能很少有人想到，疫情之下的旅游酒店板块竟跑出一只大牛股。上市仅4个月的君亭酒店（301073.SZ）股价涨幅已达360%。

但与亮眼股价表现不相称的是，君亭酒店其他方面较为 “平庸”。首先，在规模、品牌力方面，君亭酒店可谓名不见经传。据中国饭店协会的数据，2021年末君亭酒店按照酒店房间数排名第49位。其次，在业绩方面，君亭酒店2021年预计净利润约3700万元左右，只达到2019年时的一半。

那么，君亭酒店股价大幅上涨背后有怎样的原因？是否又蕴藏风险呢？

股价早已透支

君亭酒店股价持续上涨，可能与筹划中的一笔收购有关。

2022年1月21日，君亭酒店与君澜酒店集团有限公司签订股权收购及商标转让协议，分别以现金形式收购浙江君澜酒店管理有限公司（以下简称“浙江君澜”）79%的股权、景澜酒店投资管理有限公司（以下简称“景澜酒店”）70%的股权和“君澜”系列商标，交易作价分别为6600万元、1400万元和6000万元。

本次收购的君澜酒店集团（包括浙江君澜及景澜酒店）主要运营模式为委托管理模式，共管理酒店125家，遍布全国23个省，管理的房间数达到33145间，位居中国酒店集团第14位。而君亭酒店管理、经营的酒店数只有45家，房间数6345间，排名49位。而且，君亭酒店旗下的酒店分布主要集中在长三角以及广西、山东等省份，覆盖范围明显小于君澜酒店集团。可见，这次收购是典型的“小吞大”。

君亭酒店2021年的市盈率估值已达123倍。即使考虑到收购完成可以增厚业绩，公司目前估值也早已超出合理范围。

被收购的君澜酒店集团比A股另一家上市公司金陵饭店（601007.SH）酒店房间数更多，但收入和净利润规模却不及金陵饭店。2020年，金陵饭店酒店服务板块的营业收入为3.5亿元，毛利为1.16亿元。金陵饭店酒店业务有直营和托管两种经营形式。直营以各项经营收入作为营业收入，托管则以一定比例的管理费用作为收入入账。直营店往往营收规模更大，但因为要承担运营成本而毛利率偏低。因此，金陵酒店营业收入远多于君澜酒店集团2020年的营业收入约5647万元（第四季度为预测数据）。君亭酒店2020年的营业收入为2.56亿元。合并后，君亭酒店收入规模仍不及金陵饭店。

净利润方面，浙江君澜和景澜酒店2021年前三季度的净利润分别为1385万元和-66.6万元。君亭酒店2021年前三季度的净利润为3400万元。金陵饭店2021年前三季度的净利润为4600万元。合并后，君亭酒店的净利润将于金陵饭店相当。根据最新数据，君亭酒店和金陵饭店的总市值分别为46亿元和26亿元。君亭酒店股价早已透支了未来成长空间。

收购争议

更值得注意的是，这笔收购也有不少争议点，并且引来了深交所关注。

首先，收购资金来源需要君亭酒店变更募集资金用途。君亭酒店在发布相关公告时“心机满满”。2021年10月15日，君亭酒店上市仅仅半个月就发布公告“调整部分募投项目实施地点”，将中高端酒店设计开发项目的实施地点由上海、杭州、南京三大城市调整为上海、杭州、南京及管理层认为合适的其他城市。2022年1月22日，君亭酒店进一步公告变更募集资金用途。原本中高端酒店设计开发项目计划募集资金为1.85亿元，变更后将有1.4亿元用于收购上述君澜酒店集团及相关商标，给出的理由是看重君澜酒店集团在全国的布局。

其次，君澜酒店集团的估值也较高，而且还包括作价6000万元的“君澜”系列商标。这次收购是以收益法评估结果为基础，浙江君澜评估后股东全部权益价值为1.32亿元，评估增值率为2087.46%；景澜酒店评估后股东全部权益价值为2200万元，评估增值率为17.23%。值得注意的是，截止2021年9月30日，浙江君澜净资产为-318.86万元。景澜酒店则是从2019年就亏损， 2020年亏损继续扩大。

最后，君亭酒店和君澜酒店集团有着千丝万缕的关系。君亭酒店成立于2007年。2009年起，君亭酒店和君澜酒店整合发展。自2009年6月至2015年5月，周庆治通过君澜管理控制君亭酒店前身75%的股份，期间周庆治通过与吴启元、丁禾签署《一致行动协议》共同作为公司实际控制人。也就是说，2015年5月前，本次交易标的公司之一浙江君澜及交易对手方君澜集团均为公司原实际控制人周庆治及其一致行动人赵亦斓控制的公司。2015年5月，周庆治将股权全部转出，君亭酒店实际控制人才变更为吴启元、丁禾。

那么，君亭酒店今日的收购和当初分拆发展是否都是为了上市而做的安排？

潜在“并购后遗症”

表面看，君亭酒店规模会通过收购实现快速扩张，但收购带来的风险并未引起足够重视。

首先是商誉和无形资产减值风险。

君亭酒店的这次收购预计会产生商誉7945万元，占上市公司模拟合并报表总资产比重的6%，主要是浙江君澜会产生商誉7178万元。浙江君澜目前净资产为负，对价主要是基于对未来盈利预期。

以浙江君澜为例，预计2022年其净利润受疫情影响为873万元。2023年和2024年，浙江君澜的预计净利润增速达到29%，2025年为18%，随后保持稳定增长。上述预计净利润的增速都明显快于同年营业收入增速。目前疫情有常态化的趋势，收购酒店一旦盈利不及预期有可能会造成商誉减值。

这次收购“君澜”商标还会产生6000万元的无形资产。该无形资产无固定使用年限，未来虽然不会新增无形资产摊销，但存在减值迹象时也要予以减值。

其次，君亭酒店选择在整个行业受到冲击时扩张也考验其运营能力和现金流。

事实上，支撑君澜酒店集团业绩增长预期的很大部分是其签署的新增酒店数。但这些待建的酒店是业绩成长动力还是“空头支票”有待验证。

浙江君澜2019年到2021年合计新签署酒店项目高达 98 个，未来三年计划以每年40多家扩张。但是，浙江君澜的项目完工率并不高，截至2021年12月31日，浙江君澜尚未开业的酒店项目仍有80个。景澜酒店2019年至2021年合计新签署酒店项目28个，截至去年底尚未开业的酒店项目有22个。按照预期，景澜酒店未来三年每年新签署酒店数将达25家。

图片来源：公告

如此大规模的开拓新酒店会给君亭酒店带来资金方面压力。目前，君亭酒店账面资金和交易性金融资产合计为3亿元。本次收购，君亭酒店要支付1.4亿元收购款，剩余资金1.6亿元左右。上市之前，君亭酒店资产负债率一度达到73.6%，上市后募集资金到位其资产负债率才下降到61.9%。君亭酒店能否有足够资金支撑其酒店扩张计划仍未可知。

而且，新开酒店通常都有培育期，即使不考虑疫情影响，短期内也难以实现盈亏平衡。

这样看来，君亭酒店这次收购标的营收目标能否顺利实现存较大变数，公司预估的净利润增速大于营收增速也有些过于乐观。